來源：華爾街見聞

　　TS Lombard首席經(jīng)濟學家Stephen Blitz認為，美聯(lián)儲重啟資產(chǎn)負債表購買操作，實質(zhì)是為財政部支出提供融資保障，兩大機構(gòu)資產(chǎn)負債表實正走向“合并”。隨著Kevin Hassett等潛在繼任者進入美聯(lián)儲，貝森特將實際上成為他的“老板”，財政部將主導融資策略，即通過短端注入流動性壓低融資成本，而這種廉價資金策略將推高2026年通脹。

　　周日，TS Lombard首席美國經(jīng)濟學家Stephen Blitz撰文指出，美聯(lián)儲即將迎來一場巨大的顛覆。隨著財政部與美聯(lián)儲的界限日益模糊，兩大機構(gòu)的資產(chǎn)負債表實際上正在走向“合并”，而財政部長貝森特在這一新架構(gòu)中扮演關(guān)鍵角色，成為實質(zhì)上的“影子聯(lián)儲主席”。

　　Blitz表示，美聯(lián)儲最新的政策信號表明，其正在重啟資產(chǎn)負債表購買操作，計劃于1月開始購買400億美元的國庫券并在2月進一步增加。盡管官方說法是為應對總賬戶（TGA）在4月的膨脹及管理貨幣市場利率，但這一舉措的實質(zhì)是美聯(lián)儲承諾為財政部支出提供融資保障，確保存款機構(gòu)融資不會出現(xiàn)利率波動。

　　這一轉(zhuǎn)變不僅意味著美聯(lián)儲將平抑市場波動，更標志著市場向政府發(fā)出的“支出超載”信號將失效。在這種架構(gòu)下，未來的政策協(xié)調(diào)將更加緊密，貝森特將擁有巨大的話語權(quán)。隨著Kevin Hassett 等潛在繼任者可能進入美聯(lián)儲，一條通往白宮、經(jīng)由貝森特運作的“直接匯報線”正在形成，這將使得財政部能夠主導融資策略，即通過向短端注入流動性來壓低融資成本。

　　Blitz警告稱，這種旨在為政府提供廉價資金的策略，將導致2026年的通脹水平走高。盡管美聯(lián)儲目前的經(jīng)濟預測摘要（SEP）顯示對核心通脹的預期有所下調(diào)，但隨著財政政策的刺激和貨幣政策的配合，通脹故事將在未來一兩年內(nèi)重新占據(jù)主導地位，一場針對美聯(lián)儲及銀行業(yè)的“大顛覆”正在醞釀之中。

　　財政部與美聯(lián)儲的實質(zhì)性“合并”

　　根據(jù)Blitz的分析，美聯(lián)儲重啟購債的舉措徹底改變了傳統(tǒng)的市場規(guī)則。美聯(lián)儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上表示，購買短債是因為美聯(lián)儲希望通過政策設定貨幣市場利率，而不是通過公開市場操作來管理。然而，Blitz指出，這一信號的真實含義是美聯(lián)儲正在確保財政部的支出能夠得到融資，且不會引發(fā)任何利率上的“阻塞”。

　　在這一機制下，美聯(lián)儲將負責由政策利率掛鉤的平穩(wěn)運行，這意味著債券市場不再具備向政府發(fā)出警告的功能——即市場無法再通過推高利率來告訴政府其支出已超過市場吸收能力。量化寬松早已打破了財政部與美聯(lián)儲之間的傳統(tǒng)協(xié)定，實際上兩者的資產(chǎn)負債表已經(jīng)合二為一。

　　盡管達拉斯聯(lián)儲主席Lorie Logan 和美聯(lián)儲理事Michelle Bowman從哲學角度強烈反對這一觀點，主張讓市場信號重新發(fā)揮作用，恢復短端市場的波動性，但Blitz認為，這種哲學立場最終將向政治現(xiàn)實和實際操作讓步。

　　新權(quán)力架構(gòu)：貝森特將占據(jù)主導地位

　　Blitz指出，一旦Kevin Hassett 獲得確認（作為潛在的美聯(lián)儲高層），貝森特將實際上成為他的“老板”。一種“單一的總統(tǒng)權(quán)理論”正在付諸實踐，即日常的溝通與協(xié)調(diào)將直接通過貝森特進行。鑒于貝森特主導了相關(guān)人選的甄選過程，他在未來的政策制定中將擁有決定性的話語權(quán)。

　　貝森特和特朗普所期望的是廉價的融資成本——即通過淹沒短端市場并限制長端發(fā)行來實現(xiàn)。美聯(lián)儲宣布購買短端資產(chǎn)正是為了配合這一目標。Blitz認為，這是導致2026年通脹預期升高的直接原因之一。

　　Blitz認為鮑威爾關(guān)于新框架的講話已無實質(zhì)意義，因為到了5月將會有新的管理層接手。值得注意的是所謂的“特朗普折價”（Trump discount），與9月相比，預計12個月后聯(lián)邦基金利率低于3.5%的FOMC成員數(shù)量將從11人躍升至16人。盡管目前市場定價傾向于3.10%左右，但這一變化反映了內(nèi)部對更低利率的傾向。

　　經(jīng)濟前景：短期疲軟與長期通脹

　　在宏觀經(jīng)濟層面，Blitz解讀鮑威爾的新聞發(fā)布會暗示了比頭條數(shù)據(jù)更嚴重的經(jīng)濟疲軟。非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)向下修正了 6 萬人，這意味著實際情況并非增長，而是出現(xiàn)了下滑。這正是美聯(lián)儲降息的原因——連續(xù)幾個月的負增長就業(yè)數(shù)據(jù)總是會導致降息，因為就業(yè)數(shù)據(jù)才是美聯(lián)儲反應函數(shù)的主要指標。

　　通脹方面，如果不考慮關(guān)稅因素，目前的通脹率實際上運行在 2% 以下。如果未來的數(shù)據(jù)證實了這一點，市場可能會迎來比當前定價更多的降息，或者聯(lián)邦基金利率將更快降至 3.00%-3.25%的區(qū)間。

　　然而，這種短期內(nèi)的寬松傾向與長期的通脹風險并存。Blitz總結(jié)道，除非經(jīng)濟年初的表現(xiàn)比預期更弱，否則整體趨勢是通脹性的。隨著財政政策的提振，任何經(jīng)濟低迷都將是有限的，通脹將在2026年晚些時候或2027年重新抬頭。任何基于常規(guī)財政和貨幣政策規(guī)范的預測目前的可靠性都岌岌可危。